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L’INSOUTENABLE LÉGÈRETÉ DE L’EURO

Pendant les premières années de l’union monétaire, la faiblesse de l’euro a surpris la plupart des observateurs. Les explications se sont multipliées allant de fondamentaux tels que les différentiels de croissance anticipés aux facteurs psychologiques tels que les comportements grégaires, mais aucune ne rend compte pleinement à elle seule de la trajectoire du taux  de  change.  Partant  d’une  approche  éclectique,  cet  article  propose  une  analyse  empirique montrant que les termes de l’échange et les comportements d’épargne/investissement ont  apparemment  sous-tendu  l’évolution  du  taux  de  change  à  moyen  et  plus  long  terme. Même si des estimations de ce type doivent être interprétées avec précaution, elles confortent le sentiment que l’euro a connu peu après son lancement une période de sous-évaluation.

À  la  veille  de  son  lancement  en  janvier 1999,  la  plupart  des  analystes  et  des  opérateurs  de marché  anticipaient  une  appréciation  de  l’euro.  On  craignait  même  qu’un  euro  excessivement  fort  n’accentue  le  ralentissement  que  traversait  alors  la  zone  euro.  En  réalité,  la  nouvelle devise s’est dépréciée, de manière quasi ininterrompue, en 1999 et 2000, donnant un coup de fouet aux exportations et contribuant à faire de l’année 2000 le meilleur cru pour la croissance  en  une  décennie  (OCDE,  2001).  Pendant  un  temps,  la  dépréciation  fut  saluée comme un ajustement cyclique bienvenu, mais sa persistance en 2000 commença à alimenter des  inquiétudes  quant  aux  perspectives  d’inflation.  Le  sentiment  s’installa  progressivement que  le  taux  de  change  s’était  déconnecté  des  fondamentaux,  au  point  que,  à  l’automne2000, les autorités monétaires intervinrent pour soutenir l’euro.

a présente étude explore la question d’un éventuel mésalignement de l’euro. Sa trajectoire anticipée et effective sur le marché des changes est d’abord rappelée, et fait apparaître une“déception” récurrente.  Le  cheminement  concomitant  des  taux  d’intérêt,  reflétant  les  décisions de politique monétaire et les anticipations du marché, est lui aussi brièvement résumé. Dans  ce  contexte,  l’efficacité  des  interventions  sur  le  marché  des  changes  est  évaluée. L’étude  passe  ensuite  en  revue  les  multiples  explications  avancées  pour  comprendre  la  faiblesse  de  l’euro  et  note  qu’aucune  d’entre  elles  n’apparaît  pleinement  convaincante  à  elle seule. Certains travaux économétriques prenant en compte simultanément plusieurs facteurs explicatifs  potentiels  rendent  mieux  compte  de  la  trajectoire  de  l’euro,  même  si  la  plupart conduisent à penser que l’euro est entré peu après sa naissance dans une phase de sous-évaluation. Ce constat est aussi celui auquel aboutit l’analyse économétrique d’inspiration éclectique  menée  dans  la  dernière  partie  de  cette  étude,  qui  se  concentre  sur  la  période1999-2000.

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